Файл: Э. А. мАркАрьян, Г. П. ГерАсименко, с. Э. мАркАрьян экономический анализ хозяйственной деятельности.pdf
ВУЗ: Не указан
Категория: Не указан
Дисциплина: Не указана
Добавлен: 27.04.2024
Просмотров: 135
Скачиваний: 0
ВНИМАНИЕ! Если данный файл нарушает Ваши авторские права, то обязательно сообщите нам.
Глава 3. Анализ эффективности производственных (реальных) инвестиций
467
Если проект предполагает не разовую инвестицию, а последова(
тельное инвестирование финансовых ресурсов в течение нескольких лет, то формула расчета NPV модифицируется следующим образом:
n m
j t
t j
t 1
j 1
IC
CF
NPV
,
(1 r)
(1 r)
=
=
=
−
+
+
∑
∑
(3.52)
где m — число лет инвестирования.
Пример 3. Предприятие предполагает реализовать проект за 2 года.
Планируются следующие размеры и сроки инвестиций. В начале пер(
вого года единовременные затраты — 20 млн руб., в начале второго года — 15 млн руб. Доходы планируют получать в первые три года по
10 млн руб., в течение последующих двух лет — по 8 млн руб. Ставка приведения планируется в размере 15%. Необходимо определить со(
временную стоимость капитальных вложений и поступлений доходов,
а также сумму чистой современной стоимости (NPV), используя фор(
мулу (3.50) и коэффициенты приведения ренты.
Решение.
NPV = (10
× 2,283 + 8 × 1,626) – (20 + 15 : 1,15) =
= (22,8 + 13,0) – (20,0 + 13,0) = 35,8 – 33,0 =
= +2,8 млн руб.
Чистая современная стоимость потока платежей зависит от вре(
менных параметров инвестиционного проекта: срока начала отдачи от инвестиций и продолжительности периода отдачи. Сдвиг начала от(
дачи вперед уменьшает величину современной стоимости потока до(
ходов пропорционально дисконтному множителю V
n
. В этих случаях расчет NPV можно произвести, используя формулы приведенных ве(
личин рент. Если инвестиции и поступления равномерные и дискрет(
ные, то величина NPV находится как разность современных величин двух рент по формуле
NPV = CF
t
× α
n2;r
× V
n
1
– IC
× α
n1;r
,
(3.53)
где
CF
t
— доходы в периоды 1, 2, ..., n
2
;
IC — инвестиции в периоды 1, 2, ... n
1
;
V
n1
— коэффициент дисконтирования по ставке приведения r;
n
1
— продолжительность периода инвестиций;
n
2
— продолжительность получения дохода от инвестиций.
Пример 4. Предприятие рассматривает проект, по которому инве(
стиции предполагается производить ежегодно по 10 млн руб. на протяже(
468
РАЗДЕЛ III. ИНВЕСТИЦИОННЫЙ АНАЛИЗ
нии трех лет. Отдачу планируют получать ежегодно в течение 5 лет в размере 9 млн руб. Ставка приведения равна 10% годовых. Доходы начинают поступать:
1) сразу же после завершения капитальных вложений;
2) через 2 года после завершения инвестиций. Определить вели(
чину чистой современной стоимости по 1(му и 2(му вариантам.
Решение.
1) NPV = 9
× 3,791 × 1,1
–3
– 10
× 2,487 = 25,6 – 24,9 = +0,7 млн руб.
2) NPV = 9
× 3,791 × 1,1
–5
– 10
× 2,487 = 21,2 – 24,9 = –3,7 млн руб.
В тех случаях, когда вложения и отдачу можно рассматривать как непрерывные процессы и если получение отдачи происходит:
а) сразу же после окончания вложений;
б) через 2 года после завершения инвестиций, чистую современ(
ную стоимость можно определить по формуле
NPV = CF
t
× α
n2;
δ
× V
n1
– IC
× α
n1;
δ
,
(3.54)
где
α
n2;d
— коэффициент приведения непрерывной ренты.
Сила роста составит:
δ = еn 1,1 = 0,09531.
Тогда чистая современная стоимость в условиях примера 4 соста(
вит:
1)
5 3
3 1 1,1 1 1,1
NPV 9 1,1 10 0,09531 0,09531
−
−
−
−
−
=
×
−
=
= 9
× 3,977 × 0,7513 – 10 × 2,609 = 26,9 – 26,1 =
= +0,8 млн руб.
2)
5 3
5 1 1,1 1 1,1
NPV 9 1,1 10 0,09531 0,09531
−
−
−
−
−
=
×
−
=
= 9
× 3,977 × 0,6209 – 10 × 2,609 = 22,2 – 26,1 =
= –3,9 млн руб.
Более конкретно и подробно методика оценки эффективности производственных инвестиций может быть рассмотрена на примере инвестирования средств в организацию и подготовку производства изделия «А».
Чистая современная стоимость проекта определяется по формуле
NPV = PV – IC или n
t t
t 1
CF
NPV
IC,
(1 r)
=
=
−
+
∑
где
PV — современная стоимость проекта;
IC — начальные инвестиционные затраты;
Глава 3. Анализ эффективности производственных (реальных) инвестиций
469
CF
t
— чистый денежный поток в периоде t;
r — проектная дисконтная ставка;
n — экономическая жизнь инвестиций.
Начальные инвестиционные затраты — это чистые денежные от(
токи, связанные с принятием проекта. Они могут быть произведены по двум направлениям:
n приобретение и установка необходимых основных фондов;
n увеличение собственных оборотных средств для обеспечения нормального процесса производства и реализации продукции.
Чистые денежные потоки определяются как прибыль (после уп(
латы налогов) плюс амортизация и другие неденежные затраты, такие как отсроченные платежи минус любые добавления к оборотному ка(
питалу в течение изучаемого периода времени. Расчет чистых денеж(
ных потоков представлен в табл. 3.1.
Таблица 3.1
Исходные данные для анализа эффективности
капитальных вложений по проекту
№
Показатель
Значение показателей по годам п/п
1(й год
2(й год
3(й год
4(й год
5(й год
А
Б
В
1 2
3 4
5 1
Ожидаемый объем реализации, ед.
q
1 400 1 600 1 700 1 800 1 800 2
Продажная цена единицы изделия, руб.
Z
10 200 10 740 10 970 11 360 11 680 3
Объем реализации про(
дукции, тыс. руб.
(стр. 2
× стр. 1)
Q
14 280 17 184 18 650 20 448 21 024 4
Переменные расходы на производство единицы изделия, руб.
ПР
ч
6 323 6 340 6 418 6 916 7 044 5
Постоянные затраты на производство за год
(без учета амортизации),
тыс. руб.
ПЗ
2 328 3 440 3 820 3 840 4 064 6
Амортизация, тыс. руб.
А
1 200 1 200 1 200 1 200 1 200 7
Проектная дисконтная ставка, %
г
20 20 20 20 20 8
Переменные расходы на планируемый объем продукции, тыс. руб.
(стр. 4
× стр. 1)
ПР
8 852 10 144 10 910 12 448 12 680
470
РАЗДЕЛ III. ИНВЕСТИЦИОННЫЙ АНАЛИЗ
Окончание
№
Показатель
Значение показателей по годам п/п
1(й год
2(й год
3(й год
4(й год
5(й год
А
Б
В
1 2
3 4
5 9
Себестоимость продук(
ции, тыс. руб.
(стр. 5 + стр. 6 + стр. 8)
S
12 380 14 784 15 930 17 488 17 944 10
Прибыль до налого(
обложения, тыс. руб.
(стр. 3 – стр. 9)
Р
1 900 2 400 2 720 2 960 3 080 11
Ставка налога на прибыль, %
г
30 30 30 30 30 12
Чистая прибыль,
тыс. руб. (стр. 10
× (100 –
– стр. 11) : 100)
P
r
1 330 1 680 1 904 2 072 2 156 13
Чистые денежные потоки, тыс. руб.
(стр. 6 + стр. 12)
CF
t
2 530 2 880 3 104 3 272 3 356
Используя исходные данные табл. 3.1 можно оценить эффектив(
ность капитальных вложений в организацию и подготовку произ(
водства изделия «А».
Данные табл. 3.2 показывают, что предприятием может быть по(
лучена положительная чистая современная стоимость будущих денеж(
ных потоков, относящихся к производству изделия «А» в размере
829 тыс. руб. Следовательно, предприятие может вкладывать средства в данный инвестиционный проект.
Таблица 3.2
Анализ эффективности капитальных вложений
с использованием показателя NPV
Год
Начальные
Дисконтный
Современная
Современная n
инвестиционные множитель стоимость,
стоимость затраты (–) и чистые при ставке «r»,
тыс. руб.
нарастающим денежные потоки,
равной (1 + r)
–n
(гр. 1 · гр. 2)
итогом,
тыс. руб.
тыс. руб.
0
–8 000 1
–8 000
–8 000 1
2 530 0,833 2 107
–5 893 2
2 880 0,694 1 999
–3 894 3
3 104 0,579 1 797
–2 097
1 ... 44 45 46 47 48 49 50 51 ... 55
Глава 3. Анализ эффективности производственных (реальных) инвестиций
471
Окончание
Год
Начальные
Дисконтный
Современная
Современная n
инвестиционные множитель стоимость,
стоимость затраты (–) и чистые при ставке «r»,
тыс. руб.
нарастающим денежные потоки,
равной (1 + r)
–n
(гр. 1 · гр. 2)
итогом,
тыс. руб.
тыс. руб.
4 3 272 0,482 1 577
–520 5
3 356 0,402 1 349 829
NPV
829
Исследования, проведенные за рубежом, свидетельствуют, что в целом показатель NPV должным образом отражает соотношение меж(
ду притоками и оттоками денежных средств в течение экономической жизни проекта, а также дает представление как о возмещении произ(
веденных инвестиций, так и о получении определенного дохода от вло(
женных средств.
Однако величина чистой современной стоимости находится в за(
висимости от различных значений параметров инвестиционных про(
ектов. На величину NPV существенное влияние оказывает структура денежного потока. Чем больше притоки наличности в первые годы эко(
номической жизни проекта, тем больше конечная величина NPV и со(
ответственно тем скорее произойдет возмещение производственных затрат.
На величину NPV оказывает влияние также размер ставки дис(
контирования. Это связано с тем, что величина этой ставки — результат субъективного суждения, т.е. величина условная. Поэтому целесооб(
разно при анализе инвестиционных проектов определять NPV не при одной ставке, а при некотором диапазоне ставок.
Показатель NPV считается наиболее важным и объективным из(
мерителем эффективности инвестиций. Вместе с тем применение аб(
солютных показателей при анализе проектов с различными исходны(
ми условиями (размер инвестиций, сроки экономической жизни и др.)
не позволяет однозначно определить наилучший вариант и принять обоснованное управленческое решение. Поэтому наряду с абсолютным показателем эффективности инвестиции (NPV) используются также и относительные — индекс рентабельности и коэффициент эффектив(
ности инвестиций.
472
РАЗДЕЛ III. ИНВЕСТИЦИОННЫЙ АНАЛИЗ
3.3. ИНДЕКС РЕНТАБЕЛЬНОСТИ И КОЭФФИЦИЕНТ
ЭФФЕКТИВНОСТИ ИНВЕСТИЦИЙ
Рентабельность инвестиций может быть измерена двумя спосо(
бами — с учетом фактора времени, т.е. с дисконтированием членов по(
тока платежей, и бухгалтерским. В обоих случаях доход сопоставляется с размером инвестиций.
Индекс рентабельности (benefit cost ratio или profitability index –
PI) проекта представляет собой отношение суммы всех дисконти(
рованных денежных доходов от инвестиций к сумме всех дисконти(
рованных инвестиционных расходов.
Если индекс рентабельности равен или меньше 1, то проект сле(
дует отклонить, а среди проектов, у которых индекс больше 1, следует отдать предпочтение проекту с наибольшим индексом рентабельнос(
ти. Однако следует иметь в виду, что не всегда проект с самым высо(
ким индексом рентабельности будет иметь и самую высокую чистую современную стоимость. Это показывает, что индекс рентабельности не является однозначным критерием эффективности проекта. Проект с наиболее высоким PI может не соответствовать проекту с наиболее высокой NPV. Поэтому использование индекса рентабельности может привести к ошибочным результатам при оценке взаимоисключающих проектов. Обычно расчет индекса рентабельности дополняет расчет чистой современной стоимости с целью выбора проектов, порождаю(
щих максимальную стоимость доходов на единицу затрат.
Для расчета индекса рентабельности при разовом вложении средств используется следующая формула:
n n;r t
t t 1
A
CF
PV
PI
: IC
,
IC
IC
(1 r)
=
× α
=
=
=
+
∑
NPV IC
или PI
,
IC
+
=
(3.55)
где обозначения известны.
Пример 5. Используя данные примера 1, определить индекс рентабельности инвестиций:
PI = 20
× 3,605 : 60 = 72,1 : 60 = 1,2,
или PI = (12 + 60) : 60 = 72,1 : 60 = 1,2.
Если проект предполагает не разовую инвестицию, а последо(
вательное инвестирование финансовых ресурсов в течение нескольких лет, то формула расчета PI модифицируется следующим образом:
Глава 3. Анализ эффективности производственных (реальных) инвестиций
473
n m
j t
t j
t 1
J 1
IC
CF
PV
PI
:
IC
(1 r)
(1 r)
=
=
=
=
+
+
∑
∑
(3.56)
Пример 6. Изучаются на начало осуществления два альтернатив(
ных инвестиционных проекта. Потоки платежей характеризуются следующими данными, которые относятся к окончаниям соответствую(
щих лет:
млн руб.
Инвестиционные затраты (–) и чистые денежные потоки (+) по годам
1(й год
2(й год
3(й год
4(й год
5(й год
6(й год
Проект «А»
– 40
–50 35 40 50 50
Проект «Б»
–50
–10 30 35 30 30
Рассчитать чистую современную стоимость и индекс рента(
бельности проектов «А» и «Б» при ставке дисконтирования 15 %. Сде(
лать вывод о целесообразности принятия того или иного проекта.
Решение.
Проект «А»
Инвестиции m
j j
J 1
IC
(1 r)
=
+
∑
за два года составляют:
(–40)
× 1,15
–1
+ (–50)
× 1,15
–2
= 34,8 + 37,8 =
= 72,6 млн руб.
Доходы n
t t
t 1
CF
(1 r)
=
+
∑
за четыре последующих года составят:
35
× 1,15
–3
+ 40 · l,15
–4
+ 50
× 1,15
–5
+ 50 · 1,15
–6
= 92,4 млн руб.;
NPV = 92,4 – 72,6 = +19,8 млн руб.;
PI = 92,4 : 72,6 = 1,27.
Проект «Б»
Инвестиции m
j j
J 1
IC
(1 r)
=
+
∑
за два года составляют:
(–50)
× 1,15
–1
+ (–10)
× 1,15
–2
= 43,5 + 7,6 = 51,1 млн руб.
Доходы n
t t
t 1
CF
(1 r)
=
+
∑
за четыре последующих года составят:
30
× 1,15
–3
+ 35 · 1,15
–4
+ 30
× 1,15
–5
+ 30 · 1,15
–6
= 67,6 млн руб.;
NPV = 67,6 – 51,1 = +16,5 млн руб.;
РI = 67,6 : 51,1 = 1,32.
474
РАЗДЕЛ III. ИНВЕСТИЦИОННЫЙ АНАЛИЗ
Результаты расчетов показывают, что при наличии у предприя(
тий соответствующих средств проект «А» предпочтительнее, так как он обеспечивает большую чистую современную стоимость (NPV).
Однако индекс рентабельности (PI) отдает предпочтение проекту
«Б». В таких случаях более важным критерием эффективности инве(
стиционных проектов является NPV. Расчет индекса рентабельности дополняет расчет NPV с целью отбора проектов, обеспечивающих наи(
большую сумму доходов на единицу затрат.
Использование индекса рентабельности также бывает полезным в случае, если существует возможность финансирования нескольких проектов, но при этом инвестиционные ресурсы предприятия ограни(
чены.
В подобных условиях оптимальный портфель инвестиций можно получить путем последовательного включения проектов в порядке убывания индексов рентабельности и отбора наиболее доходных про(
ектов.
Показатель бухгалтерской (учетной) нормы рентабельности
(ARR), называемый также коэффициентом эффективности инвес#
тиций, имеет характерные особенности: во(первых, он не предполага(
ет дисконтирования показателей дохода и инвестиций; во(вторых, до(
ход характеризуется показателем чистой прибыли.
Прежде чем приступить к оценке инвестиционного проекта, орга(
низация должна точно определить целевую норму рентабельности.
В качестве целевого показателя можно использовать либо рентабель(
ность активов, либо минимально приемлемый уровень эффективно(
сти, установленный в инвестиционной политике коммерческой орга(
низации. Проекты, имеющие ARR больше целевого (нормативного)
показателя, принимаются к реализации, а варианты инвестиций с мень(
шей рентабельностью отвергаются. Экономический смысл показате(
ля ARR заключается в следующем: одобрению подлежат лишь те про(
екты, которые увеличивают достигнутый ранее на предприятии уровень эффективности хозяйственно(финансовой деятельности.
Коэффициент эффективности инвестиций (ARR) рассчитывается делением среднегодовой суммы чистой прибыли на среднюю величи(
ну инвестиций. Коэффициент выражается в процентах. Средняя ве(
личина инвестиций находится делением исходной суммы капиталь(
ных вложений на два, если предполагается, что по истечении срока реализации анализируемого проекта все капитальные затраты будут списаны; если же допускается наличие остаточной или ликвидаци(
онной стоимости, то ее величина должна быть исключена. Формула
